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毛利金額相同,該選高營收還是高毛利率的公司?達人4點分析,這項指標更重要!

撰文者:燈火闌珊處 更新時間:2018-12-26

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假設有A、B兩家公司,某年A公司年營收400萬,毛利率10%,毛利40萬。B公司年營收100萬,毛利率40%,毛利也是40萬。在其他條件都相同的情況底下,哪一家公司更值得投資?

我的答案是B。原因如下:


1.低毛利率的公司一般來說可能存在著勞力密集與資本密集的特性,而這樣的特性可能帶來一些風險。A公司必須創造4倍於B公司營收的情況下,才能獲得相同毛利,這意味著A公司必須使用更多人力和機器設備。為了獲利,更多的人力意味著較低的單位薪資,也就是依賴廉價勞工。在現今勞工薪資上升,勞工意識抬頭的情況下,這類依賴廉價勞工的企業,將面臨更艱困的營運挑戰。而更多機器設備則代表更高的資本支出,公司若要提高營收,勢必需要更多資本支出,能帶回的自由現金流就會減少。且機器設備可能過時而造成一次性的減損,例如TPK-KY宸鴻(3673)就在2015 Q3打消190億的資產減損。

2.低毛利率可能使公司陷入產能陷阱。愈多的勞力和機器設備,意味著需要愈多管理,管理費用就會比較高。為了盡可能避免閒置產能,公司可能需要更多業務,行銷費用可能增加。有時候公司甚至會降價以求填滿產能,造成毛利率進一步降低。營收增加還會增加其他如運費、水電費、廢棄物處理費等等費用,而增加的營收創造的獲利這麼低,卻要增加許多相關費用,實在不太划算。然而最嚴重的是,營收成長太快,可能使公司陷入產能陷阱,接單接愈多,現金流出愈快,嚴重時甚至會危及公司存亡。

例如下面兩張圖,前兩年破產重整的勝華(2384),營收從2009年的273億大幅成長至2012年的1,000億以上,看似風光,其實公司卻是持續虧損。2009年273億的營收,稅後淨損26億,公司可能認為為了盡快獲利,必須讓營收快速成長,結果2012年破千億的營收卻還是換來淨損29億。更嚴重的是,隨著營收大幅成長,現金流出速度驚人,2011和2012年連兩年自由現金流出超過百億,加速造成勝華破產重整。

勝華(2384)營收走勢

資料來源:財報狗

勝華(2384)自由現金流走勢

資料來源:財報狗

3.低毛利率的公司面對景氣低迷的抵抗力較差。假設隔年景氣下滑,A、B兩家公司營收都下滑10%,由於A公司包含折舊和薪資等固定成本較高,所以即使營收下降10%,成本可能只會小幅下降,假設5%。那麼A公司該年營收將變成360萬,成本則是342萬,毛利剩下18萬,毛利率只有5%。而B公司固定成本遠低於A公司,大部分都是變動成本,會隨著營收變動,毛利率不會下滑太多。即使假設B公司成本也一樣只下降5%,那毛利也還有33萬,毛利率36.7%,比A公司好多了。


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