此刻，全球各國正忙著處理金融危機過後蕩漾不已的餘波，或是蠢蠢欲動的主權債務風暴，中國也正瀕臨經濟過熱和資產泡沫的風險。 警鐘響起：地方政府大舉借貸，歐元區翻版 有許多可能因素推著中國走向這一條路，其中最令人憂心的跡象就是如雨後春筍般狂增的公共債務，這正是當前重創歐元區的頭號兇手。歐元區的問題是成員國深陷主權債務中；中國則是地方政府債台高築。 在歐元區，結構性債務形成的關鍵因素有二，其一是社會福利制度日益膨脹，特別是因為退休人口激增，其二是金融危機導致經濟衰退。在中國，地方父母官為了確保當地經濟成長率能維持兩位數成長態勢，不惜大舉借貸以推動發展。 中國與歐元區的情形高度相似，這說法不足為奇。事實很明顯，無論哪個國家，口袋不深卻大肆揮霍，債務就滾滾而來。然而，兩者之間有一個更明確的共通點，歐元區成員國與中國各省都是單一貨幣市場。 因為歐元區的成員國與中國地方政府無權發行或控制貨幣，它們也就無法採行貨幣貶值的手法紓解龐大的債務。如此一來，當前述兩者未能如期償還債務，或只能讓貸款變成呆帳時，惡果就會蔓延整個控管金融與貨幣政策的「區域」，在此我指的是歐盟全體與全中國。 中國的預算法禁止地方政府擅自借貸，這套於一九九四年生效的國家大法切斷它們發行地方債券以及向銀行借錢的機會，就是為了避免國內爆發這種「主權債務危機」。理論上，這麼一來就代表地方政府不能籌措資金解決財政赤字，例如借錢還債，因為它們只能向中央政府或其他中央機關借錢。 但是，預算法仍無法杜絕後患。雖然地方政府無權借貸，但它們投資控管的企業卻不受此限。因此，國營銀行的地方分支機構放出大筆貸款，支應當地的公共投資計畫，這也是過去司空見慣的做法。 約莫一九九○年代初、中期，這種借貸手法催生出大量銀行呆帳，當時的總水位已經高占整個國內生產毛額（GDP）的四○％，因而導致一九九○年代後期中央政府必須出面收拾這個爛攤子，國內經濟也跟著歷經信用危機與長達數年的通貨緊縮。 風險控制：預算分配與高額稅收有助脫困 由於國營企業轉型民間經營，加上金融法規日益健全，包括銀行監管與風險控制，從二○○○年起，中央與地方的預算基本上都算運用得宜。二○○七至二○○八年，在金融危機爆發前，整體公債占GDP的比率不到二二％。 隨後金融危機席捲全球，中央政府跟著實施金融刺激方案及寬鬆貨幣政策，鼓勵地方政府提高公共基礎建設計畫支出，以確保經濟持續成長。由此衍生的結果是銀行放款支應地方投資的金額，光是二○○九年就暴增六倍。有數字為憑，與前一個年度的一千五百億美元相較，地方政府的總借貸額度高漲至大約九千億美元（約合新台幣三十兆元），逼近GDP的二○％。 高額借貸為中國帶來新一輪的金融風險，但問題是究竟這一回規模有多大？又有多危險？我相信一切尚在掌握之中。有些地方政府借貸可以靠中央政府的預算分配獲得修正；再者，有些地方政府將錢花在特定區域，在不久的未來，這些投資項目會繼續挹注高額稅收，進而幫助政府償付債務。或許只有三分之一的借貸額度難以解套，但其他部分應該可以慢慢脫困。 危機解除：中央踩煞車，防堵地方借貸管道 最重要的改變是去年底中國的財政當局已經踩下煞車，抑制債務情況繼續惡化，現在才得以穩當掌控這些問題。整體而言，地方政府再也沒有借貸管道，而且中央已下達清查令，以便全盤了解大局。往後，隨著經濟持續成長，債務危機所埋下的潛藏風險將慢慢化解。 中國官員原本憂心地方政府可能捅下大樓子，製造出中國內地版的「希臘危機」，現在它們正記取這回高負債的教訓；主管機構意識到，嚴格的財政紀律與金融規範有其必要，而且任何公家單位操作槓桿時都需要接受監督、指導與限制。 誠然，中國地方政府未曾擁有完全的金融或財政自主權。事實上，打從兩千多年前，秦始皇一統天下，並建立中央集權政體以來，就只有中央政府才有權力負全責。那些主張應該將財政分權地方並撤銷管制規定的人優先考慮的事項是建立一個真正的地方財政問責制。 中國當前的法律架構適用於過去的財政平衡和金融穩定，而且會持續積極運作，否則，中國自家後院可能早已發生「主權債務危機」。不過，當地方政府被禁止舉債後，它們只得另闢蹊徑。例如，它們盡可能從土地買賣中擠出最大利潤，因而推高房價並助長資產泡沫。 若將這種做法的負面結果考慮進來，中央政府或可採取明智的做法是，訂定短期內准許地方政府借貸的額度或上限；但長期來說，中國唯有進行中央與地方政府之間的系統性結構調整，才能確保財政與金融穩定。（本文刊登獲Project Syndicate授權）