美國總統川普挑起的關稅戰，讓全球金融市場陷入歷來罕見的混亂局面，除了股市重挫，美債、美元也聯袂受難，投資人紛紛撤出美國資產，甚至有人將這次推倒美債的幕後元凶指向中國、日本的報復性賣壓。但從相關數據來看，似乎不是這麼一回事。

市場正重新定義世界的無風險利率

歷經驚心動魄的股災時刻，股市在上週（2025年4月7日～4月13日）的後面幾天略有回穩，債市卻仍跌跌不休，身為全球資產定價之錨的美國10年期公債殖利率在短短5個交易日內暴漲0.5個百分點、達到4.49%，創下「911事件」20多年來最大的單週漲幅。

「這太可怕了，我們正在重新定義世界的無風險利率。」瑞銀集團首席策略師Bhanu Baweja指出，「如果你讓世界無風險利率出現波動，它將顛覆每一個市場。」

嘉信理財（Charles Schwab）首席固定收益策略師Kathy Jones表示，市場面臨的問題是對美國政策失去信心，關稅政策驟然變化已經導致槓桿交易失效，迫使買家轉向場外。

外界猜測，這波美債大逃殺，可能是中國、日本等大戶透過拋售手上資產報復川普，藉此提高美國面臨的債務壓力，以及逼迫川普關稅政策急轉彎；與此同時，關於對沖基金「爆倉」傳聞也甚囂塵上。

細究引爆美債拋售潮的原因

只不過，花旗集團（Citigroup）近日在一份研究報告中表示，透過聯準會（Fed）託管帳戶中的外國官方持有量數據分析，在4月2日～4月9日期間，外國官方持有的美國公債增加了30億美元，表明了外國投資人可能並未大規模拋售美國公債。

儘管美國公債市場面臨拋售潮，但期貨基差並未反映明顯的壓力跡象。以美國10年期公債期貨為例，淨基差在上週的波動中保持相對穩定，比起2020年疫情期間的劇烈波動，當前的基差水準仍較溫和，表明期貨市場的定價機制仍在正常運作，投資人並未陷入恐慌。

此外，在這次異常行情中，通膨保值債券（TIPS）的實際殖利率下跌幅度大於名目利率，這不只是因為市場對於經濟基本面惡化的預期增加，也反映了對於流動性出現問題的擔憂。

從這幾個面向來看，花旗認為，上週美債市場的動盪並非是由外國投資人拋售推動，更可能是市場對於公債需求下降的憂慮衍生「買方罷工」，也就是投資人因為市場前景或政策的不確定性，拒絕購買某些資產的現象。

回顧2023年3月銀行業危機，當時也曾引發美國公債市場出現「買方罷工」，最後是在財政部和聯準會發表聯合聲明的安撫下，才逐漸平息。

富國銀行的利率策略師Angelo Manolatos也說，這次似乎是美國公債市場上的買方罷工，「他們趕在週末之前卸除風險，流動性一直具有挑戰性。」

金融機構紛提解方，盼助美國穩定市場

那麼，美國還有什麼辦法呢？花旗提出了4項解決方案，包括：

1.補充槓桿率（SLR）豁免：豁免公債和儲備的SLR要求可能是最簡單的解決方案，這將有助於提高經銷商在買家與賣家之間承擔風險、提供流動性、促成交易並維持市場穩定的能力。

2.停止量化緊縮（QT）：如果QT停止，聯準會將每月購買約150億美元的舊債，這將有助於穩定市場。

3.調整公債回購計畫：財政部可以引入一個「保證」的舊債回購計畫，藉此應對市場動盪。

4.取消發行20年期公債：鑑於當前供需失衡的情況，取消發行20年期公債是合理之舉，這將有助於支持長期公債的利差。

不只花旗提出建言，包括高盛、德意志銀行等金融巨擘也紛紛獻策——德意志銀行外匯策略全球主管George Saravelos認為，聯準會應該開始購買債券，啟動所謂的量化寬鬆政策；高盛策略師Bill Zu和William Marshall則建議注入流動性或購買金融穩定產品；傑富瑞集團（Jefferies）也呼籲，「聯準會最好轉向它在過去危機中使用過的工具。」

摩根大通執行長Jamie Dimon在4月11日的財報電話會議上表示，他預計公債市場將會出現混亂，一旦出現這種情況，聯準會就會介入，但要等到「他們開始有點恐慌」。

本文獲「風傳媒」授權轉載，原文：美債大逃殺的幕後元兇，外界誤會中國、日本了？
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