股票投資術

Fed升息循環下會造成債券ETF虧損嗎?從2種試算情況找答案:長期報酬不減反增

撰文者:ffaarr 更新日期:2022-07-11 瀏覽數:6,855

近1年來,因通膨、升息等因素,全球大多數債券殖利率上升,亦即債券價格下跌,造成許多債券ETF的大幅下跌以及帳面上的損失,引發不少對債券部位的疑慮。此外,也會有人擔心,債券ETF中所持的債券,因為不會持有到期,這樣會不會因此造成永久的損失。


本文即舉例說明利率變化對債券ETF報酬的影響,試圖說明其實利率上升造成的下跌,反而會讓債券ETF的長期報酬增加,而對長期持有者來說,純粹的利率風險並不會造成永久的損失。

債券ETF的報酬估算
我之前的文章有介紹,債券ETF或基金,應以基金所持債券的平均到期殖利率作為買入債券時的預期報酬率。

單一檔債券的報酬比較容易理解,買進時的到期殖利率,就確定代表持有到期的年化報酬(這裡先假設僅考量該檔債券本身,不考慮配息再投入的部分,亦即沒有算再投資風險)。

但債券ETF是很多不同到期日債券所組成的,因為每檔債券到期的時間不同,所以看起來比較複雜。不過既然ETF的內容就是這些債券,所以加起來就是整體的報酬,因此其實長期整體報酬的估算,就跟自己持有很多檔不同到期時間的債券(或稱債券梯)的狀況是類似的。

不過「債券ETF」與直接買「債券」兩者還有一個重要差別,就是債券ETF不會持有債券到期的問題,而是依不同ETF各自的規則,在定期的換債日時,把低於天期限制的債券賣掉換上新的債券,而即使是沒特別限制天期的ETF(目標到期ETF除外),也會把到期日不到1年的債券換掉(主要是因為不到一年到期的債券,其實性質已經近似現金)。這樣的作法會不會明顯影響到債券的報酬呢?

的確會,對於一檔不持有到期的債券,必須要將到期的總報酬,排除最後不持有期間的總報酬,才會得出實際的預計報酬,這又稱作「投資期間報酬率」(Horizon Return)。例如,10年後到期的債券,最後一年要先賣出,就把用10年債券殖利率算出的10年總報酬,排除1年債券殖利率(最後一年的總報酬),可得出持有前9年的預期報酬,再用它算出年化報酬。

因為一般而言債券短天期的利率低於長天期,所以在正常穩定的利率之下,不持有到期的投資期間年化報酬率,會略大於到期殖利率,等於不持有到期會略增加債券的預期年化報酬。

但實際上在利率波動大的情況會有不同的結果,例如現在的1年期殖利率,在1年內從不到0.2%升到2.8%,2.8%比1年前所有天期的債券到期殖利率都還高,所以對於現下未到期被換掉的債券的報酬,會有較大的負影響。以下就以實際的例子來看利率上升,以及不持有到期這2項因素,對債券ETF報酬的影響。

試算情況1》以1年期~3年期債券ETF中的債券
這裡以較簡化的例子來說明(以下先忽略交易成本和ETF本身的費用,也假設不考慮配息再投入部分的報酬變化)。

假設有一個人在2年前(2020年6月)單筆買進了一檔美國1年~3年公債的ETF,它其中有一檔當時剛好還有3年到期的債券(稱作A債券),當時買入時美國3年期殖利率大約才0.2%,也就是如果持有這檔債券3年到期,大概能拿到0.601%的總報酬。

但因為ETF不會持有債券到期,會在還有1年到期的時候,就賣出A債券,當時1年期殖利率大約才只有0.17%,這代表持有債券最後一年的報酬,所以假如接下來兩年1年期和3年期的利率都不變,實際上持有債券A的報酬,會是2年共獲得約0.43%(=(1.00601/1.0017)-1)的總報酬,年化報酬約0.215%,略高於到期殖利率。

假設賣掉A債之後,會用這些錢買入另一檔還剩3年到期的B債券,假如之後3年和1年的利率還是都不變,兩年之後,也會拿到0.43%的總報酬,和0.215%的年化報酬,假如長期持有ETF20年或30年,利率都沒變,就會持續相同的狀況,長期的年化報酬率,就會只有少少的0.215%。

但現實中,這2年間美國大升息,3年期公債殖利率升到約3.1%,連1年期公債殖利率也升到約2.8%。這造成A債券在當下剩1年到期要換債的時候,價格是嚴重下跌的。實際上會造成ETF持有A債券兩年的總報酬率變成-2.139%(= (1.00601/1.028)-1),以短債來說,算是不小的損失。

不過賣出A債券之後,ETF會再買入到期年限3年,這時已是殖利率3.1%的B債券,B債券如果持有到期,將可獲得9.59%(=(1.031^3)-1)的報酬,不過實際只會持有2年,假如這2年利率穩定,那B債券賣出時,共會獲得6.6%(=(1.0959/1.028)-1),年化報酬率約3.25%。如果和A債券的損失加起來,會得出約4.32%(=0.97861x1.066-1)的總報酬,年化報酬率1.07%。

與前面未升息的狀況比較(A債券和B債券各拿了0.43%的總報酬,共約0.862%),雖然前2年A債券本身損失了,但加上B債券的報酬之後,4年的總報酬和年化報酬已經明顯贏過不升息的狀況了。如果這個利率繼續維持30年,那升息後的長期年化報酬率還會持續增加(愈來愈接近3.25%),也就是兩種狀況的報酬差距還會變得更大。

也就是說A債券雖然看起來在帳面上損失,其實直接造成接下來B債券,以及後續的C債券、D債券的報酬變高,並沒有因為一賣一買,而真正造成永久損失。當然,持有B債券期間也可能再升息,可能會造成B債券的報酬不到6.6%。例如2年後1年殖利率變成5%,那B債券的總報酬就只剩4.4%。但如果升息,又會讓之後持有C債券、D債券的預期報酬變得更高,對長期持有ETF報酬只有更大的好處。


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