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基金操盤手個人資產達800億，走過金融海嘯：當年的嚴重程度，不是IT泡沫可以比的
撰文者：清原達郎 更新時間：2026-08-12
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圖片來源：達志影像
摘要
2007年12月～2009年2月，雷曼兄弟事件的地獄光景，雪上加霜。我們在雷曼兄弟事件中遭到致命一擊，損害極為慘重。Kenedix、DaVinci、日本大樓基金（Japan Building Fund）、Japan Real Estate 等股票，我們早已賣出；不過，不動產類股裡仍有許多低估標的，我們又接連投資這些股票，因此到了雷曼兄弟事件衝擊前，我們的做多部位裡仍有許多不動產股。
雷曼兄弟事件是金融危機。金融體系一出問題，不動產類股就會受到毀滅性打擊。我們的基金也在這時遭到重創。我們持有並成為大股東的不動產相關股票當中，有三家公司倒閉，一家公司進入事業再生ADR（裁判外紛爭解決程序）。本基金分別持有這些公司已發行股數的49％、35％、10％、20％，因此除了進入ADR的那家公司之外，其餘持股價值全都歸零，造成重大打擊。非常粗略地說，當時上市的中小型不動產公司裡，自有資本比率低於15％的公司倒閉；15％到20％的公司進入ADR；20％到30％的公司勉強存活；30％以上的公司則擴大市占率，大致就是這樣的印象。華倫．巴菲特（Warren Buffett）有句名言：「潮水退了之後，就知道誰沒穿褲子。」但那一次是：「潮水退了之後，才知道誰已經死了。」
追繳保證金的危機再次逼近我們。這次危機的嚴重程度，根本不是IT泡沫時期可以相比的。管理避險基金是一份壓力很大的工作。這本書雖然沒有一一寫出來，但我曾經因為失敗而精神受挫好幾十次。這種時候，我的解決方法是聽經典時代劇《必殺仕事人》的主題曲，告訴自己：「好！下次我不會輸！」可是雷曼兄弟事件時，我連聽這個的心情都沒有。體重也掉了三公斤。總之，只要保證金緩衝不足，基金很容易就會破產。所以我當時只想著一件事：減少做多與放空兩邊的部位。根本沒有餘裕思考績效，總之能變現的就先變現。
就在這時，身為主要經紀商的高盛又追打一拳，表示想調整保證金融資條件。粗略來說，過去如果作為擔保的做多股票部位是100，可以借到50的資金；但高盛現在希望把這個數字降到30。要是立刻這麼做，基金就會因擔保不足而破產。
為了避免這種情況，我們爭取到一段緩衝時間，雙方同意花幾個月分階段把50降到30。高盛本身在金融危機中，也因融資成本大幅上升而幾乎窒息，必須縮小自己的資產負債表，根本沒有餘裕再借錢給避險基金。話雖如此，如果直接從避險基金撤資，這些優良客戶又會接連倒下。他們應該也考慮到了訴訟風險。所以在那種不得不取捨的情況下，他們選擇「制定一個不至於太勉強的時程，分階段要求客戶降低槓桿」。我認為，這已經是專業人士在極限狀態下做出的務實選擇。
光是這樣，情況就已經相當危急了，接著如怒濤般湧來的「解約」更是雪上加霜。感覺就像一個病人搖搖晃晃走在路上，還連續被車撞了三次。以2004年、2005年大量流入的年金基金為中心，基金客戶接連解約，我們失去了大約一半的投資人。這就是所謂的「Easy come, easy go」，來得容易，去得也快。
從2005 年10月的高點到2009年2月的低點，NAV（基金淨值／基準價）下跌了72％，AUM（資產管理規模）則下跌了89％。當時最優先的事，就是無論如何都要減少部位。
大型股的放空部位因為停損，已經大多買回了。所謂停損，是指放空的股票上漲而造成虧損，為了避免損失進一步擴大，買回股票、解除部位。剩下的放空部位，我們也立刻買回，將放空部位幾乎降到零。
至於做多部位，裡面有很多小型股，如果一口氣丟到市場上賣出，股價就會暴跌，等於自己掐住自己的脖子。因此，我們採取的方法是強烈拜託投資公司買回庫藏股。最後，我甚至把自己銀行存款裡的大約30億日圓投入基金。這麼一來，我幾乎所有財產都進了基金，但身為基金經理人，這是理所當然的責任。畢竟在這場危機中，仍然有客戶相信我們、選擇留下來，我們就必須竭盡全力讓基金活下去。
當時，我一直猶豫該怎麼把這個困境告訴妻子。我幾乎把全部財產都投入基金，這件事不可能不向她報告。妻子應該多少知道，我在雷曼兄弟事件衝擊中非常痛苦；可是，她會允許我在市場底部把所有財產都暴露在風險之中嗎？如果這次賭輸了，基金就會破產，我也再也無法在金融業工作。
晚餐後，我喝了一點酒，下定決心要告訴妻子。她正在廚房收拾。我開口跟她說話，但她戴著耳機聽音樂，似乎沒有聽見。我走近一點，大聲對她說。妻子拿下耳機，聽完我的話之後，這樣回答我：「⋯⋯⋯⋯」（答案會在本書最後告訴各位。）
我整理了一下當時之所以陷入這場危機的原因：
1.雷曼兄弟事件危機之前，我們已經因放空慘賠，NAV大幅縮水。結果，做多部位相對於NAV的比率也暴增，保證金緩衝已經所剩無幾。
2.基金投資人有一半解約。
3.主要經紀商要提出修改保證金規則（調降股票擔保價值）。
4.雷曼兄弟事件使小型股進一步下跌。
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