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    利空出盡 能源債將見反彈

    整理者:鄭 杰 口述:霍弗曼 2016-04-01
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    對於央行政策、經濟數據等市場訊息解讀的不一致,導致投資人時而亢奮、時而恐慌的情緒,輪迴地反映在金融市場上,股、債、匯市波動再度呈現加劇的現象。

    將時光倒帶,在不久以前,油價陷入恐慌性的崩跌,跌破了全球多數原油生產商的合理生產成本,甚至也跌破邊際的現金生產成本,大約是每桶30美元,最低來到每桶26美元,原油價格再度回到12年前的水準。

    當時,投資人幾乎一致假設會出現惡性循環的情境,即油價崩跌會導致全球經濟放緩,進而導致能源需求疲弱,油價將進一步下跌。然而,這種過度恐慌的情境假設並不合理。

    根據歷史經驗與經濟分析都顯示,在此情境下,通常會出現自我調整,也就是便宜的油價能夠支撐經濟活動,並適度提高能源需求。我們認為不高的油價以及油價對通膨的傳導效果,也能讓全球央行延續量化寬鬆貨幣政策。

    供給下滑+地緣政治風險
    油價可望逐季回升

    市場上普遍估計目前全球每天原油超額供給約100萬至150萬桶,而全球每天約消耗9,400萬桶原油,超額供給量約占總需求量的1%至2%,大約與目前每年的需求成長率相當,但遠低於1980年代的水準,當時石油輸出國家組織(OPEC)成員國為爭奪市占率也採行與現在類似的策略,以擴大產出來追求市占率。

    美國原油產量自2015年年中的高點以來,隨著生產商不敷成本壓力,高成本油田逐漸退出市場,美國的每日原油產量目前已經下滑超過60萬桶(詳見圖1),如果油價持續在每桶40美元以下,未來應該可以見到美國原油產量持續下降的趨勢,即使伊朗產出有些增長,但是俄羅斯與OPEC亦有望達成凍產協議。

    在原油供給已經穩定下來之後,隨著每年需求健康的增長,預料原油的超額供給在2016年稍晚將可獲得消化,油價在上半年出現低點後,有望呈逐季回升行情。以目前市場的主流看法,對2016年年底前油價也多抱持樂觀的態度(詳見表1)。

    中東地區目前處於分裂的狀態,包括敘利亞、葉門與利比亞都看到恐怖主義興起因而爆發的衝突,最近伊朗與沙烏地阿拉伯之間的關係亦日益緊張。油價大跌亦對中東地緣政治情勢帶來顯著的壓力,石油出口國的收入減少促使這些政府開始採取行動維持財政,大量刪減補貼,導致民眾負擔加重,民怨正在累積。

    伊拉克、伊朗、利比亞與沙烏地阿拉伯的產油量合計約占全球的20%,如果當地的緊張情勢進一步升級,導致原油供應中斷,全球原油供給過剩的情況可能很快出現扭轉,雖然我們預測此情境發生的機率不高,但確實是油價的上行風險,而且我們認為目前的價格並未反映出這部分的風險。

    美國高收益債市的組成中,有14%來自於能源相關企業,使得2016年美國高收益債的走勢將有頗高程度取決於油價與能源債的表現。全球油價和天然氣價格的崩跌,使能源產業面臨巨大挑戰,債務違約的消息不斷傳出。


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