股票投資術

如何避開買到下一個康友?3招教你識破隱藏的地雷股

撰文者:劉萍 更新時間:2020-10-22 瀏覽數:2,912

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在2015年3月25日回台第一上市掛牌的康友-KY(6452),以連年獲利高成長的表現,股價在2018年10月19日衝上538元歷史新高,成為當時生技股股王、台股股后;但今年8月6日,竟因財報疑似造假,被證交所處以停止交易,在8月17日最後一個交易日,股價跌到了56.6元,不少買在歷史高點的投資人,不但慘賠9成之多,還被網民以「買康友,變街友」的酸言嘲諷。


但對此事件,投資經歷都逾20年的部落客兩座山、產業分析師柴煥欣,卻不敢輕慢看待。他們表示,康友-KY在5年內從財報資優生一夕變成套牢上萬散戶的地雷股,成為繼雅新(編按:2008年1月14日下市)、博達(編按:2004年9月8日下市)之後最重大的財報造假案,從主管機關的監管、會計師的稽查,到散戶的投資方式,都須嚴格重新檢視並記取教訓,以免再有類似案例傷及台灣資本市場和股市投資人。

儘管,在8月初,康友-KY董事長黃文烈就已失聯,包括總經理、發言人等高階主管集體閃辭,而簽證會計師則受停業2年懲處,但這家公司財報如何造假、如何坑害台灣投資人等,仍需主管機關調查清楚。

但基於投資大師蒙格名言:「我只想知道我將來會死在什麼地方,這樣我就可以永遠不去那裡了。」兩座山、柴煥欣在事件發生當下便重看了康友-KY財報與經營模式,以從中抓出問題點,做為自己和投資人日後選股時可避雷的警鈴。
首先要了解的是,生技股是一般人較陌生的產業,何以康友-KY卻能吸引到上萬散戶投資?

康友-KY為何能吸引上萬散戶?

「若只看市場上慣用的幾個財務指標,康友-KY簡直不輸台積電!」柴煥欣指出,尤其是康友-KY坐上股王時的前5年,營收、每股盈餘(EPS)成長穩定,平均毛利率40.3%優於同業,平均負債比僅19.54%(一般低於50%即安全),流動比和速動比高達430%以上(一般高於100%即安全),而股利配發率更在55%以上、每年股利都超過8元 (詳見表1)。



康友-KY財報如此漂亮,股價也漲得不錯,因而當它在2018年當上股王後,投資的散戶人數和持股比例大增。在2015年,投資康友-KY的散戶人數僅2,796人、持股占比35.45%,到了2020年第1季就分別躍增至1萬44人、76.21%。

而歸納兩座山和柴煥欣的分析,康友-KY有以下不合理的疑點:

但曾在台股買到過地雷股的兩座山表示,一家公司除了看財務指標,最重要的還是要細加分析公司的3張財務報表(資產負債表、損益表和現金流量表)、商業與獲利模式,以及原始股東與經營主管的背景和動向,「多看幾次,就會漸漸看出不合理的門道。」兩座山說。

疑點1》賺的獲利存在中國,發的股利取自台灣

康友-KY在2015年至2019年間,累積的稅後淨利高達近50億元,就算此獲利為真,但多數都留在中國,那麼,在台灣每年要維持的高股利,資金從何而來?

「應就是上市後辦理兩次現金增資的錢!」兩座山研判道。康友-KY兩次現金增資的時間和金額,分別是2015年的18億6,200萬元、2017年的11億7,800萬元,總計30億4,000萬元,而其在2015年至2019年配發的現金股利共約25億元,光用增資的錢就足以支付現金股利。

除了發股利的資金取自台灣,兩座山則再補充指出,康友-KY轉投資印尼的錢,也是從台灣的銀行借出去的。

不過,兩座山指出,台灣許多設廠海外的公司,獲利不匯回台灣,有諸多合理的考量,例如支付成本較高的海外借款、減少匯兌損失或稅率支出,或為賺取海外高息存款與商品的利差收益等等。

只是,從康友-KY每年財報中的資產負債表來看,負債不高、應收帳款和存貨低,轉投資支出也不多,「看來獲利都放在現金,只是都放在人民幣存款,但明明人民幣存款利率高,其利息收入卻很低,又看不到現金進出流動的查核紀錄,這就很可疑了。」兩座山說。

疑點2》易變現的資產逐年衝高,竟占總資產54.42%

康友-KY除了現金部位高,柴煥欣還發現到,其資產負債表中的短期投資是逐年爆增,使得現金及短期投資等資產占總資產的比重 ,從上市前的26.18%,在2019年躍增至54.42%。

「而這兩項資產竟然多放在人民幣存款,因為實在太容易變現,就一定要去查核這些錢到底還在不在帳戶裡!」柴煥欣表示,帳上現金是否被挪用、質押,只要會計師有確實函證,正常的銀行或金融機構一定會謹慎回覆,以免擔負罰責。

「但在像中國這樣金融不透明、信用度不高的國家,看過太多千奇百怪的造假方式。」一位資歷逾30年的知名會計師透露,例如提供會計師的函證地址是假的、函證被半途攔截、金融機構或是蓄意不報或根本是假的,但他表示,有經驗和夠嚴謹的會計師仍有實際查核的辦法,「所以會計師到底是怎麼函證的,是查辦康友-KY財報造假的關鍵點。」



疑點3》財報表現正好,原始股東卻賣股,5年從台股提領近150億

如果,康友-KY財報是真,那麼正當公司營收與獲利正在成長,每年有豐渥的股利可領,且掛牌上市後股價猛漲,非創投法人型的原始股東,理應會長期持有。

而從康友-KY的公開說明書及歷年財報來看,包括董事長黃文烈、中國商人王命亮、印尼商人Ong Tion Yun等6大原始股東的總持股,從上市前一年(2014年)的5萬5,000張共占99%,在2015年上市後的2年間快速出清持股至44.54%,到了2019年原始股東僅存董事長黃文烈一位,持股比例更只剩不到20%,就一家表現正強勁的好公司,原始股東這樣的舉動,非常不合理。

尤其,若將康友-KY原始股東每年賣出的股票,以每年股價均價計算,則自2015至2019年期間,其賣股所得約135億8,000萬元,再加上期間所領的股利共計約12億7,000萬元,總計這6大原始股東在5年裡,從台股提領的金額高達148億5,000萬元。

而今年到近8月時,市場才傳出康友-KY財報疑似造假、董事長失聯等消息,但卻有人早在3月就放空,根本是在被坑殺的散戶身上再砍一刀。

原本政府引進海外公司回台上市,是為增加台股的新血與企業的多元性,讓投資人有更多元的投資標的可選擇,但也因為這類公司經營管理在海外,投資人要追蹤查核困難,因而針對上述疑點,2位投資高手不禁要籲請政府:「康友-KY事件必須嚴查,以免再有不肖企業詐騙台股。」



最後,對於一般投資人,要從康友-KY學習到哪些教訓?


1.要看公司的財務比率,更要檢視財報三表

兩座山表示,「看財報的目的,是為了挖寶,也為了避免踩雷。」雖然近年財報選股逐漸普及,但他觀察到,許多人仍偏好只用幾個財務比率或指標等簡易選股法,「這樣反而很容易踩到地雷。」而柴煥欣也補充道,從過往的假財報案例,多在損益表造假,但康友-KY卻是在資產負債表動手腳,「這就是為什麼巴菲特在投資一家公司前,會從資產負債表看起!」所以柴煥欣提醒,要看財務指標,更要檢視財報3張表。

2.新上市的公司,至少觀察5~6個年度

對於掛牌上市不久的公司,兩座山建議,至少要連續觀察5~6個年度的財報表現外,同時也檢視其辦理現金增資或發行公司債的次數、資金的用途及必要性,尤其是獲利良好、不缺錢的公司,是用賺來的錢與台灣的股東分享,而非用現金增資或銀行借款來支付股利。

3.KY類股,看財報也要看「這一群人」動向

對於KY類股,兩座山建議,投資人一定要詳細閱讀首次上市公開說明書、分析公司財務與競爭力的穩健度、研判產業與企業的未來展望等。

除此之外,他特別強調,KY類股來台上市時,都是外資持股身分為主,所以一定要找出原始前10大股東的名單、持股張數與比率,並定期追蹤其動向變動。

其次是,公司經營團隊的背景與經營史也要了解,像康友-KY在上市之初,他研究資料後發現,該公司成員原本背景在從電子、營建業,是靠購併才剛轉進醫療生技業,而在中國這屬於管制多的封閉型產業,客戶又是醫療院所等要有高度關係人脈才能打入,所以他對這樣的公司能有高獲利成長不太信任,加上又有股本小、流動性差等缺點,他就而不會列入投資組合中了。

最後,兩座山提醒:「財報有極限,人性沒有極限!」像康友-KY還只是規模不大的公司,竟連最容易查核的現金項目都能造假,而從原始股東、經營團隊,到查核財報的會計師也無法盡信,更何況是許多企業均跨國經營客戶與業務,財報項目更是複雜難查,「不可能有100%完美可信的財報和經營者,所以投資人只有靠分散持股,來降低這些風險了!」兩座山說。

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