如何檢視每股盈餘的「純度」？

撰文者：怪老子 2020-03-01 瀏覽數：13,789

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本益比　每股盈餘　怪老子　本業盈餘

衡量股價高低最簡單的方式就是本益比法，本益比倍數較低代表股價愈便宜，然而本益比等於「股價÷每股盈餘（EPS）」，且EPS必須年年都會產生才有意義。

本益比是投資回本的年數，例如中華電（2412）每年EPS為5元，若以股價100元買入，本益比為20倍，也等於這項投資20年後會還本，所以關鍵字是「每年」都獲利5元。然而EPS除了本業的獲利之外，還包括了營業外的損益（一般簡稱業外），其中只有本業獲利才能源源不斷，業外通常只有一次。所以EPS的本業獲利比率愈高，本益比愈值得信賴。我用黃金純度來比喻，戲稱EPS中本業獲利比率愈高，純度愈高。

業外損益多半為一次性
無法提供穩定獲利
業外就是非本業所得到的獲利或虧損，例如統一超（2912）之前賣掉上海星巴克股票，當季的EPS從平均2.5元躍升至21.5元，這不是靠本業賺的錢，所以是業外收入。另外中保（9917）也是不錯的定存股，每年EPS都落在4.7元上下，現金配息也都將近4元。然而，2016年度的EPS突然掉到1.4元，原來是認列投資復興航空的損失，算是業外損失。

業外通常是一次性的，並不會每年或每季都有。存股標的除了強調獲利穩定之外，若能夠一年比一年多就更好了，這只能靠本業。企業唯有具備競爭優勢，獲利才能穩定。而企業的競爭力則看是否擁有堅固的護城河。例如統一超具備規模優勢，台積電（2330）除了技術優勢外還多了規模優勢，大立光也是具備技術優勢。

統一超主要營收來自7-11超商，店家數量已達5,459家，是最大競爭者全家（5903）的1.6倍。經濟規模就是統一超的護城河，規模愈大，愈有成本優勢及品牌能見度，這也是統一超獲利穩定的原因。統一超每年的EPS平均落在8元上下，且呈緩步上揚趨勢，只有2017年突然跳到29.83元，2018年每股盈餘又回到9.82元。

正常的企業盈餘不會有太大變化，除非有重大事件發生，這時觀察損益表上各項比率就知道原因了，圖1是統一超的損益表各項比率，毛利率、營業利益率及純益率幾乎年年持平，而且純益率幾乎跟營業利益率重疊。營業利益率是本業損益占營收的比率，而純益率是本期淨利占營收比率，本期淨利又是營業利益加上業外損益及扣除所得稅後的淨利，所以純益率通常都比營業利益率小一點。統一超只有在2017年的第4季，純益率突然跳升至40.9%，而當季的營業利益率只有3.1%，必然是受到業外收益的影響，細看財報的附註就可以知道是因為出售星巴克股權的獲利。

還有一種股票，幾乎每季的純益率都比營業利益率高出很多或低很多，顯然其獲利主要來自業外。例如興泰（1235）營業利益率長期為負值，代表本業不只沒賺錢還虧了不少（詳見圖2）。2018年度的純益率前3季淨利竟比營收多出好幾倍。當時許多人看到這樣的表現如獲至寶，然而好景不常，該年度第4季就開始出現虧損，接連3季純益率虧損幅度大到驚人，還好到了2019年第3季又恢復到304.8%。

興泰的純益率就像在坐雲霄飛車，投資人只要研究資產負債表就可看出端倪。2019年度興泰第3季金融資產就占了總資產的93.83%，再加上1.14%的投資性不動產，總計約95%。剩下約5%才是真正營運的資產，扣除不動產、廠房及設備3.85%，現金、應收帳款及存貨比率只剩約1%。顯然興泰將所有資源投入金融資產，也難怪獲利的波動會大起大落。

另外如台汽電（8926），每年的獲利及配息也都不錯，但純益率每年也都大於營業利益率，可見獲利仍以業外為主。

不過，台汽電特別之處在於其總資產約183億元，權益法投資金額約126億元，從附註可看出這些公司都跟電力相關，也就是台汽電為主要控股公司，再投資大汽電（股票代號8931，持有比率29.31%）、森霸電力（股票代號8391，持有比率43%）、星能電力（股票代號8392，持有比率40.5%）、星元電力（持有比率41.27%）以及國光電力（持有比率35%），持有比率因為都不到50%，才沒有跟母公司合併。但大園汽電、森霸電力、星能電力的董事長都是台汽電的法人代表，尤其是這些子公司的電力也都只能賣給台電，可見這些公司是緊密結合的。若從損益表來看，這些公司的獲利被列為業外收益，其實並不盡合理。

唯有靠本業的盈餘才是穩固的獲利來源，綜合損益表將本業及營業外損益分開表列，也是基於這個道理。縱然透過損益表的比率分析，很快就能分辨損益來自於業外或業內，只是實在有太多的例外，譬如台汽電。若沒有深入研究就有可能做出錯誤判斷，誤把好股票錯當垃圾，將不好的股票當成寶，要獲利可難了。

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