原物料價格觸頂回落？乾淨能源直追舊能源？10張圖看懂2023年大宗商品前景

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撰文者：財經M平方　更新時間：2022－12－08

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關鍵字：

通膨　綠能　再生能源　天然氣　原油　經濟　財經M平方　農產品　大宗商品　金屬　礦砂

3.金屬：貴金屬轉向時機未到，工業金屬靜待製造業及中國房市回溫
緊縮邊際放緩、但尚未抵達終點利率，黃金最佳投資時點須等候貨幣政策轉向
3月俄烏戰爭避險情緒退潮過後，黃金、白銀價格普遍承壓，主要利空因素包括全球央行貨幣政策緊縮、實質利率飆升、強勢美元、籌碼面疲弱（CFTC管理基金淨部位、黃金ETF資金流）。儘管Q4聯準會升息速度放緩預期下，金價出現止穩逐底跡象，但是考量到兩大關鍵：（1）明年升息終點仍高於目前利率水準;（2）高利率須維持一段時間才能確認通膨回落，這也意味著貴金屬基本面尚未全面好轉。根據歷史經驗，黃金在停止升息階段走勢呈現震盪，長線最佳投資時點仍須等待貨幣政策轉向寬鬆、美元弱勢等條件達成。

圖片來源：財經M平方

銅礦供給迎10年最高增速，全球製造業尚未逐底，工業金屬表現仍有限
工業金屬板塊在上半年延續疫情過後的多頭行情，然而Q2過後派對結束，全球製造業週期指數跌入衰退區間，LME投資基金淨部位快速縮手、價格進入急跌段。雖然Q3歐洲電力危機干擾歐洲冶煉產能，但工業金屬普遍仍在低檔震盪，相較高檔回撤2成至5成不等。

展望後市，供給端國際銅業研究組織（ICSG）預估2022年～2023年全球銅礦年產量將達到2,207萬噸／2,367萬噸，年增3.9％／5.3％，為近10年來最高生產增速，主因2021年～2023年全球多個銅礦投產與擴建，包括剛果（Kamoa－Kakula、Tenke）、秘魯（Quellaveco）、智利（Spence－SGO、Quebrada Blanca QB2），有望舒緩近年南美面臨疫情、罷工、水資源、礦山品位下降等供給緊缺因素，也將造成明年銅市呈現供給過剩。

然而需求要重新顯著復甦時間點預計將在明年年中之後，過往製造業每3年～4年循環一次，每階段維持2季～3季，預計明年上半年全球製造業仍在築底階段。中國雖有可能邊際放寬防疫政策、挹注內需產業（汽車、家電）銅消費動能，但若缺乏歐美需求同步支撐，整體製造業復甦力道乏力，壓縮工業金屬上檔空間，中短期內維持反覆震盪走勢。

圖片來源：財經M平方

中國房市低迷拖累鋼鐵業，疊加四大礦山供給復甦，鐵礦砂難見起色
2022年鐵礦砂呈現震盪偏弱，Q2起中國動態清零政策衝擊內需、房市延續疲弱，鋼廠利潤萎縮、粗鋼產量回落，疊加全球景氣趨緩，世界鋼鐵協會（WSA）下修今年全球鋼鐵需求年增預期至－2.3％（原＋2.2％），不利鐵礦砂消費動能。從YTD報酬來看，CME－鐵礦砂價格今年最大下跌幅度約30％，在原物料板塊中敬陪末座。

展望2023年，從「鐵礦砂－鋼鐵－房地產」的產業鏈上下游消費邏輯來看，中國占全球鋼鐵消費5成，中國房市又占鋼鐵需求逾5成，因此鐵礦砂基本面高度連動中國房市週期。然而中國20大會議仍側重房住不炒的基調，即使近期人行推出金融16條刺激房市，中國房地產開發業綜合景氣指數受壓抑，後續房市信心回溫仍有待觀察，疊加供給側改革、粗鋼壓減政策下，鐵礦砂需求難見長期上漲趨勢，WSA預期2023年中國鋼鐵需求持平。

供給方面，全球4大礦山（淡水河谷、必和必拓、力拓、FMG）新財年鐵礦砂產量指引維持小幅增長，澳洲工業部《資源及能源季刊》（Resources and Energy Quarterly）也預期澳洲、巴西兩國在2023年～2024年鐵礦砂出口量年增分別達到4.3％／5.0％，貢獻全球八成鐵礦砂貿易量。綜上所述，鐵礦砂供需或將維持寬鬆，價格缺乏上漲動能。

圖片來源：財經M平方

4.長期展望：乾淨能源加速發展
淨零碳排放目標下，2040年再生能源超越化石能源供應，光能、風能、生質能接棒
國際能源總署（IEA）署長Fatih Birol在今年7月公開發言表示，2022年俄烏戰爭引發的能源困境，相比1970年代的兩次石油危機更為嚴峻且複雜——上一次只牽涉到石油供應，這次則是橫跨石油、天然氣、電力！所幸的是各國也擁有更多替代方案，例如再生能源、電動車、核電。拉更長來看，乾淨能源技術何時能夠便宜地取代傳統能源？或許就是人類社會打破能源3難困境（供應安全性、可負擔性、環境永續性），避免下一次全球能源危機的關鍵因素。

截至2021年，舊能源仍占全球能源供應近8成，分別為天然氣（29％）、石油（26％）、煤碳（23％），乾淨能源僅占12％，其中以生質能、水力占比最高。全球能源結構若要發生重大轉變以達成淨零碳排放（Net Zero Emission，NZE）目標，根據IEA最新公布《2022年全球能源展望》，乾淨能源供應必須迅速增加，於2040年時貢獻全球能源供應達59％，超越傳統化石能源（不採用CCUS技術）。如同我們在先前新能源快報所提，受惠傳統化石燃料（天然氣、煤炭）成本飆升，光能相對具有成本優勢，未來將成為乾淨能源的主要供應來源。

隨著再生能源發電逐漸取代燃煤發電、終端應用（如電動車）普及化、高效節能科技發展等因素，全球對於舊能源的消費依賴度有望降低。而在需求端驅動的能源轉型趨勢之下，舊能源供應占比也將逐步減少，於2040年分別為天然氣6％、石油14％、煤碳3％。

資料來源：國際能源署
註：CCUS＝碳捕捉、利用與封存技術（Carbon Capture, Utilization and Storage）。

結語》原物料2023年後市終將觸頂回落
我們一次整理15種主要商品近50年歷史價格走勢（藍線），以及世界銀行（World Bank）在最新10月份《原物料市場展望》（Commodity Markets Outlook）所預測的價格展望（紅點），基本上符合我們對於原物料後市的想法：2023年絕對值高於長期平均，但終將有望見頂回落。

分板塊來看：（1）經濟前景惡化、高價格所引發的需求破壞、暖冬預期下，普遍壓抑能源價格放緩，供給側則扮演下檔支撐，歐洲天然氣雖平均價位高於長期平均，但也終將出現滑落;（2）各國利率正常化不利貴金屬，製造業下行週期不利工業金屬，投資時點仍須等待趨勢轉向（央行轉向寬鬆救市、製造業重啟主動補庫存），鐵礦砂則是長期供需寬裕、價格承壓;（3）因反聖嬰現象、俄烏衝突升溫、更高投入成本（能源與化肥）成為農產品供給端不確定性，但在烏克蘭穀物重返全球市場下，供給疑慮緩解、糧食價格同樣有望回落。