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想投資股息連續成長59年的寶僑P&G？ 它的股價低於合理價位
撰文者：追日Gucci 更新時間：2016-05-06
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P&G大幅擴張商品種類 卻沒有達到效果
在過去數年間，PG大幅擴張商品種類至166個品牌，導致無法集中資源於高獲利的核心商品，即使花費大筆廣告與行銷費用，卻讓效果分散大打折扣。從過去15年的EPS數據可看出明顯分水嶺，於1999～2009十年間，EPS年化成長率高達12.87%，而自2010年後卻不再成長。
圖：P&G2010年後EPS不再成長
（資料來源：P&G報告）
圖：自2013年起，PG決定削減其下品牌數量，從166個品牌大幅下降至65個
（資料來源：P&G報告）
而截至目前累積產生的節省效益已達70億美金，然而削減獲利低的品牌數量，自然會使其營收減少，獲利亦隨之減少，然而龐大而不實，還不如輕量化於高利潤率的核心品牌上，從近期季報亦可看見成效，EPS較同期成長9%，毛利率上升2.9%，營業利潤率上升3.9%。
這項改變與先前文章價值投資獵人之股息成長（低估的藍色巨人IBM）有雷同之處，文中提到IBM的營收與EPS雖然近兩年雙雙下滑，然而過去10年間，毛利率與營業利潤率卻是在上升，毛利率從2005的40%上升到2014年的50%，營業利潤率從10.3%上升到19.2%，亦是IBM開始轉為專注於高利率的商品與服務上。
圖：IBM營收與EPS近兩年雙雙下滑，毛利率與營業利潤率卻上升
（資料來源：P&G報告）
圖：即使近期EPS看似成長動力不足，然而其實是淨利隱含許多GAAP國際會計準則所造成的帳面影響，實際上現金流入已回到標準之上
（資料來源：P&G報告）
圖：上述提到降低營運成本，除了削減品牌數量外，PG同時著手整合供應鏈與通路系統，近一步提升生產與配送效率
（資料來源：P&G報告）
預估P&G未來成長及總回報率
PG的營收59%來自於美國之外，且將近4成營收來自開發中國家，近兩年這些國家貨幣大幅貶值，近4年累積匯損已達40億美金，加上2016年全球經濟展望上升也很有限。然而PG早已著手削減獲利率低的品牌，將資源專注於核心品牌上，並重新整合供應鏈與通路系統。再者，根據可口可樂的預估，2015～2020年，全球將再增加7億的中產階級，共增加個人消費額20兆美金。
因此我評估PG長期雖不可能再如2009年之前那般雙位數成長，然而輕量化後的PG，更高的營利率，仍可維持EPS溫和成長6%～8%。
1.營收成長2%～3%。
2.效能與營利率改善2%~3%。
3.回購自家股票2%。
4.搭配目前的殖利率3.22%，因此長期的年化Total return＝3.22＋6%～8% →9.22%～11.22%之間。
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